Finanzberater Patrick Weber spricht mit Clara Hensley darüber, warum Diversifikation genau dann versagt, wenn man sie am dringendsten braucht, wie makroökonomische Kräfte quer durch alle Anlageklassen wirken und warum ruhige Bewertungen an den Privatmärkten trügerisch sein können.
Kaum etwas beruhigt einen Anleger so sehr wie ein Tortendiagramm in vielen bunten Farben. Hier Aktien, dort Anleihen, ein Stück Private Credit, etwas Immobilien und vielleicht noch eine Hedgefonds-Beimischung. Das Problem ist, wie die jüngsten Stressphasen an den Märkten gezeigt haben, dass ein farbenfrohes Diagramm noch lange kein gut geschütztes Portfolio ist.
Patrick Weber ist seit 17 Jahren an den Finanzmärkten tätig. Er berät Privatanleger und kleine Unternehmen ebenso wie Großkonzerne, Hedgefonds und institutionelle Investoren. In der Schweiz geboren, in Deutschland aufgewachsen und in den USA in Finanzwesen und Marktanalyse ausgebildet, hat er erlebt, wie unterschiedlich Risiko je nach Kunde und Markt verstanden wird. Im Laufe seiner Karriere trug er zudem Verantwortung für Kapital in großem Umfang, darunter ein Portfolio von 122 Millionen US-Dollar.
Mit seiner Meinung hält er nicht hinter dem Berg. „Ein Portfolio kann zehn Anlageklassen halten und trotzdem nur eine einzige Wette eingehen”, sagt er. „Wenn jede dieser Positionen darauf angewiesen ist, dass sich die Inflation brav verhält und die Zinsen sinken, dann haben Sie nicht diversifiziert. Sie haben nur dasselbe Risiko auf mehr Positionen verteilt.”
In diesem Interview erklärt Weber, wo die klassische Diversifikation scheitert, warum Privatmarktanlagen genauer geprüft werden sollten, als ihre glatten Bewertungen vermuten lassen, und welche Fragen Vermögensverwalter zu den Portfolios ihrer Kunden wirklich stellen sollten.
Frage: Diversifikation gilt oft als das einzige kostenlose Mittagessen beim Investieren. Stimmt das noch?
Patrick Weber: Die Idee stimmt nach wie vor. Die Art, wie die meisten sie anwenden, jedoch nicht. Diversifikation funktioniert, wenn man Dinge kombiniert, die auf unterschiedliche Kräfte reagieren. Viele Portfolios kombinieren stattdessen Dinge mit unterschiedlichen Namen. Ein globaler Aktienfonds, ein Hochzinsanleihefonds und ein börsennotierter Infrastrukturfonds sehen auf dem Depotauszug wie drei separate Entscheidungen aus. In einem Umfeld, in dem die Inflation nach oben überrascht und die Notenbanken reagieren, können sie jedoch alle gemeinsam fallen, weil sie alle von denselben Bedingungen abhängen.
2022 war die deutlichste Erinnerung seit einer Generation. Aktien und Anleihen fielen gleichzeitig, und das klassische ausgewogene Portfolio erlebte eines seiner schlechtesten Jahre seit Jahrzehnten. An der Asset Allocation hatte niemand etwas geändert. Geändert hatte sich das Regime darunter.
Frage: Worauf sollten Vermögensverwalter also achten, statt auf die Bezeichnung der Anlageklassen?
Weber: Auf die Treiber. Für jede Position will ich wissen, wem sie tatsächlich ausgesetzt ist: Wachstum, Inflation, Realzinsen, Kreditbedingungen, dem Dollar, der Liquidität. Sobald man ein Portfolio auf diese Weise aufschlüsselt, sieht das Bild oft ganz anders aus. Ich habe Kundenportfolios geprüft, die über ein Dutzend Fonds ausgewogen wirkten, und bei genauerer Analyse stammte der Großteil des Risikos aus einem einzigen Faktor: sinkenden Zinsen. Das war lange Zeit eine sehr bequeme Wette. Ziemlich schnell war sie es nicht mehr.
Die institutionelle Seite der Branche denkt seit Jahren so. Im Privatkundengeschäft geht es dagegen noch zu oft darum, Allokationstöpfe zu füllen.
Frage: Geopolitische Schocks beherrschen die Schlagzeilen. Wie stark sollten sie die Verwaltung eines Portfolios beeinflussen?
Weber: Weniger, als die Schlagzeilen vermuten lassen, aber mehr, als die erste Marktreaktion nahelegt. Das klingt widersprüchlich, deshalb eine Erklärung. Die unmittelbare Bewegung, etwa ein sprunghafter Anstieg des Ölpreises, ist meist der unwichtigste Teil. Die Märkte preisen sie innerhalb weniger Tage ein. Entscheidend ist, ob das Ereignis den Verlauf von Inflation, Zinsen oder Wachstum in den folgenden Monaten verändert. Dort entsteht der eigentliche Schaden für ein Portfolio, und er zeigt sich oft in Anlagen, die mit dem ursprünglichen Ereignis scheinbar nichts zu tun haben.
Mein Test ist daher einfach. Hat sich, nachdem sich der Lärm gelegt hat, etwas am wirtschaftlichen Ausblick geändert? Wenn nicht, Ruhe bewahren. Wenn ja, das Portfolio überprüfen, und zwar weit über die offensichtlichen Engagements hinaus.
Frage: Privatmärkte machen einen immer größeren Teil der Portfolios vermögender Kunden aus. Tragen sie zur Diversifikation bei?
Weber: Das können sie, aber Anleger müssen ehrlich sein, warum sie so stabil wirken. Ein Private-Equity-Fonds oder ein privates Immobilienvehikel wird vierteljährlich bewertet, oft anhand von Gutachten und Modellen. Ein börsennotiertes Unternehmen wird in jeder Sekunde bewertet, in der der Markt geöffnet ist. Natürlich wirkt die private Anlage ruhiger. Das heißt aber nicht, dass sie weniger riskant ist. Ein fremdfinanziertes mittelständisches Unternehmen ist steigenden Zinsen ausgesetzt, ob nun jemand täglich einen Preis dafür veröffentlicht oder nicht.
Die Gefahr besteht darin, dass geglättete Bewertungen die Zahlen schönen. Sie lassen die Volatilität niedriger und die Korrelationen schwächer erscheinen, sodass das Portfolio besser diversifiziert wirkt, als es tatsächlich ist. Wenn ich eine private Allokation betrachte, stelle ich dieselben Fragen wie bei einer börsennotierten: Was treibt die Rendite, wie viel Fremdkapital steckt darin, und was passiert, wenn die Zinsen länger hoch bleiben?
Frage: Und die Liquidität?
Weber: Liquidität ist das Risiko, das am meisten unterschätzt wird, weil es unsichtbar ist, bis zu dem Tag, an dem man sie braucht. Gerade bei Privatkunden geht es nicht nur darum, ob eine Anlage solide ist. Es geht darum, ob der Kunde damit leben kann, sie fünf oder sieben Jahre lang nicht verkaufen zu können, auch in einer Phase, in der alles andere im Portfolio fällt und er vielleicht Liquidität benötigt. Eine Allokation, die auf dem Papier gut aussieht, kann sehr schnell zum Problem eines Zwangsverkäufers werden.
Frage: Hilft Technologie Vermögensverwaltern, diese Risiken klarer zu erkennen?
Weber: Enorm, wenn sie für den richtigen Zweck eingesetzt wird. Gute Analysetools ermöglichen es, durch Fonds hindurch auf die zugrunde liegenden Positionen zu blicken, Faktorrisiken zu messen und Szenarien über öffentliche und private Anlagen hinweg gemeinsam durchzuspielen. Früher konnten das nur große Institutionen. Heute ist es viel breiter verfügbar.
Was Technologie nicht kann, ist den nächsten Schock vorherzusagen, und bei jedem, der etwas anderes behauptet, wäre ich vorsichtig. Ihr Wert liegt darin, Ihnen zu zeigen, was Sie bereits besitzen und wie es sich verhalten könnte, bevor der nächste Schock eintritt. Die Analyse ist nur so nützlich wie die Fragen, die man ihr stellt.
Frage: Wenn Sie Vermögensverwaltern heute einen einzigen Rat geben könnten, welcher wäre das?
Weber: Hören Sie auf zu fragen, wie viele Dinge der Kunde besitzt, und fragen Sie stattdessen, wie viele unterschiedliche Szenarien das Portfolio überstehen kann. Zählen Sie die unabhängigen Ertragsquellen, nicht die Anzahl der Fonds. Und überprüfen Sie die Annahmen, die in den letzten 15 Jahren funktioniert haben, denn viele davon beruhten auf niedriger Inflation und sinkenden Zinsen, und diese Bedingungen sind nicht mehr garantiert.
Die Kunden, die ich langfristig am erfolgreichsten erlebt habe, waren nicht diejenigen mit den raffiniertesten Produkten. Es waren diejenigen, die genau verstanden haben, welche Risiken sie eingingen, und die diese Risiken bewusst eingegangen sind.
